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编辑：米奇 来源：财经会议圈
一场十余万人观看的直播辩论，直面当下 A 股最核心的牛熊之争。
刘纪鹏、水皮围绕市场现状展开激烈探讨，核心分歧集中于：
当前仅是牛市中途调整，还是高位赛道开启结构性熊市。
发言中重点预警，前期爆炒的半导体等科技板块泡沫凸显，估值显著高于海外龙头，交易资金高度集中，叠加全球产业链回调压力，兑现风险持续放大；同时抛出市场热议的关键问题，长线存量资金持续减持，持续冲击场内投资信心。
共识：
市场早已告别普涨时代，行情极度撕裂，数千只个股持续走弱，仅少数赛道带动指数。当下位置已经出现政策底，但市场底仍会滞后出现，二者存在调整空间，切勿盲目抄底接飞刀。
未来即便指数依靠大金融、消费等低位蓝筹再度冲击 4000 点，高位科技股也很难同步回暖。当下全网围绕牛熊定性、赛道轮动、估值泡沫、长线资金动向争论不休。
下文附上完整直播纪要，完整还原这场辩论全部逻辑。
以下为直播全文
水皮
我们这个牛市还在不在？是不是啊，牛市还在不在。
刘纪鹏
我们不是单纯讨论牛市是否存续，所以说，在当前这个点位下，熊市是不是真的已经到来？我们要理清判断逻辑，这两件事不能混为一谈。想要解决当下市场的问题，必须从制度层面入手，绝对不能只就事论事，一定要从根源上化解矛盾。
水皮
老刘，牛熊转换又不是第一次出现，
刘纪鹏
不能再任由行情这样反复折腾广大投资人了。
水皮
我跟你说，咱们接着梳理，你们之前的判断是什么？
是熊市已经开启，还是说当下仅仅只是阶段性调整，并没有进入熊市？这两种判断是完全不同的，你们认为现在市场处于牛市、熊市，还是只是回调？
刘纪鹏
我们现在正在围绕这个问题展开讨论。如果想要避免市场走入熊市，就必须从制度层面出台解决方案。
水皮
我们先抛开主观期望不谈 ，只客观说当下的市场现实，结合过往的市场经验，你们判断现在市场到底是牛市还是熊市？
刘纪鹏
照现在这个走势持续下去，市场迟早会走入熊市。
水皮
你不能总拿主观期望说事，我现在跟你聊的是客观现实，事实摆在眼前，直白一点讲，我们当下已经身处熊市环境。
刘纪鹏
你接着往下说，
水皮
先把本轮熊市形成的根源梳理清楚，再分析上周五出现大幅杀跌行情的原因。我们不能事后空谈马后炮，行情跌完之后再回头说这是熊市，这种分析没有任何意义。所以我们首先要明确核心定性：现在是熊出没，不是牛回头，这个定性必须先分清。
刘纪鹏
我还是有不一样的看法，我不认为现在百分百已经进入熊市，我觉得市场依旧存有回暖的希望，我始终对后市抱有期待。
水皮
你这番话说了几十年了，永远对市场未来抱有希望，我理解你的想法，我本身也对后市抱有期待，信心很充足，但我们当下讨论的是眼前的客观行情，目前市场已经是熊出没。
两周前我们在云南开展直播，那天是周四，我极少在正常开盘时段开播，但当天我们做支农助农直播，盘中我就察觉到市场成交量异常放大。下午一点半，两市成交额就已经达到 2.75 万亿，简单推算下来，全天成交额会接近 3.8 万亿、3.9 万亿。这个成交量放在 A 股市场是完全不可持续的，属于过度交易催生的天量成交。有市场交易经验的人都清楚，这种级别放量，意味着市场顶部已经临近，这是资金交易行为反馈出的明确信号。
早在 6 月 26 号也就是两周前，我们就反复提醒过市场风险。当然公开直播平台不能传递过度悲观的情绪，不能说得过于直白，所以我们只在内部直播里更清晰地跟大家提示风险，反复提醒后续市场会出现大幅调整，尤其要规避科技板块。这一轮行情本身就是结构性牛市，如今出现深度调整的核心标的就是科技板块，科技赛道已经彻底由牛转熊，各指数的调整幅度已经给出了明确答案。
什么叫结构性牛市？结构性牛市的另一面，本质就是结构性熊市：市场内一部分股票走上涨牛市行情，另一部分股票持续下跌走熊市行情。就算今年上半年整体属于结构性科技牛市，蓝筹板块的跌幅也十分惨重，不少蓝筹个股点位早已跌到 3000 点对应估值下方，甚至跌破 2680 点对应的区间。今年全年有 400 只个股股价实现翻倍，但同时有 3000 只个股的股价已经逼近、甚至跌破 2024 年 924 行情的低点，整体市场行情撕裂分化的特征十分突出。
所以我们讨论牛熊，首先要分清讨论的标的。我明确跟大家说明，当下所说的熊市，特指前期遭到爆炒的科技股，尤其是近三个月股价翻两到三倍的科技标的，这类个股已经显现顶部特征，正式转入熊市行情。而另外一批已经持续走熊一两年的大金融板块，我们分开来看：先说证券板块，2024 年 924 行情之后，证券板块的阶段性顶点出现在当年 10 月 8 号，从那天算起，整个板块持续调整接近两年，一路阴跌，直到一个月前才止跌企稳；银行板块走势相对温和，去年 6 月探明底部后持续下行，近期才触底企稳；保险板块是三大金融里最晚见顶的，今年 1 月 14 号走出阶段高点，随后连续下跌大半年。
为什么市场会走出这种分化走势？
刚才大家讨论时都没有触及、甚至刻意回避核心根源。原本市场手握一手好牌，科技股和大金融板块可以轮动上涨，互相带动估值修复，持续抬高市场整体估值中枢：科技股打开上行空间，蓝筹板块筑牢市场底部，稳定守住 4000 点关口。可现在一手好牌彻底被打乱，问题根源在于降温变成清仓。
刚才你们只是略微提及JH相关操作，减持 ETF、合计 1.4 万亿资金离场这件事大家一笔带过，还有一个更严重的关键点，你们所有人都没有提及：2015 年。。。今年一直在持续清仓减持。
有没有人主动聊过这件事？这种大规模减持行为，给整个市场传递了什么样的信号？大家换位思考一下，坚持价值投资、长期理性持仓的投资者，看到这种操作只会彻底失去信心，无地自容。
市场如今出现指数大幅调整、场内投资者集体恐慌的情绪，难道不是顺理成章的结果吗？这一系列操作持续到 6 月底、7 月初都没有停止，沪深 300ETF 依旧在持续减持、遭遇大额集中赎回，持仓规模甚至回落至 2023 年 3 月的水平，实在难以想象。就拿华泰柏瑞沪深 300ETF 举例，当前份额仅有 170 亿份，低于 2023 年 3 月 180 亿份的持仓规模，相当于把场内资金彻底挤干。调控的初衷是挤压市场泡沫，结果现在变成了抽干市场流动性，把场内资金全部挤出。
说实话，场内普通投资者的实际感受早就等同于身处熊市，并不是今天才突然意识到市场走熊。我们必须认清当下行情形成的完整逻辑。
说完蓝筹板块持续走弱的原因，我再具体拆解本轮科技股转入熊市的三大核心诱因：
第一，全球科技产业链行情同步调整，不能只盯着 A 股单独分析。尤其是半导体赛道，过去一个季度全球板块同步暴涨：美股硬件企业美光，股价从 100 美元一路涨到 1400 美元，涨幅高达 14 倍；韩国市场的三星、海力士同样大幅上涨，但韩国股市今年已经触发 36 次熔断，一个国家的资本市场频繁熔断，本身就预示着市场暗藏巨大风险。韩国市场允许投资者使用两倍杠杆做多 ETF，涨跌幅限制 30%，叠加杠杆后单日最大波动可达 60%，市场稍有风吹草动，大量投资者就会直接爆仓，目前已经有超过 30 万投资者爆仓。上周五韩国市场恰逢休市，才暂时躲过一轮暴跌，如果正常开盘，盘面必然一片惨淡，下周市场还会持续出现爆仓踩踏。
之所以重点关注韩国市场，是因为全球半导体产业链同步冲高回落，都在为过去三个月的集体暴涨行情回调消化。只要韩国半导体开盘走跌，A 股半导体板块根本无法独善其身。
第二，国内半导体板块短期涨幅过大，泡沫化程度极其严重。过去三个月，板块内绝大多数个股股价实现两到三倍涨幅，就连没有行业份额、没有业绩支撑的尾部半导体垃圾股，也仅仅依靠 “半导体” 概念迎来普涨行情，板块内鸡犬升天。当前 A 股半导体板块平均市盈率高达 218 倍。我们横向对比全球头部科技企业：英伟达是全球算力龙头，过去一年静态市盈率仅 29 倍，测算未来一年远期市盈率只有 20 倍；台积电是全球晶圆代工龙头，静态市盈率 29 倍，远期市盈率同样不足 20 倍，最新季报业绩增速高达 77%；涨幅最猛的美光，当前静态市盈率 26 倍，远期市盈率不足 10 倍。
海外真正具备硬核业绩的顶尖科技企业，远期市盈率都不到 20 倍，反观我们国内半导体板块平均市盈率 218 倍，必须承认板块泡沫已经达到极致。短期巨大涨幅堆积了海量获利盘，尤其机构抱团持仓，积累了丰厚浮盈，后续唯一的操作方向就是获利兑现。大家心里要清楚，绝大多数机构进场炒股不是长期持有做股东，最终目的都是高位兑现收割散户，股价短期暴涨之后必然迎来下跌回归估值，这是客观规律。第三，要正视当下市场真实的交易结构，我刚才说你们的分析太过理论化，就是因为你们没有结合市场真实交易特征拆解行情。目前 A 股市场日均成交额维持 3 万亿左右，其中 45% 的成交量，都集中在 400 只半导体相关个股身上。换算下来，全市场不足 5% 的个股，瓜分了接近一半的市场成交，这种交易结构已经到了极度疯狂的程度。
我们可以参考巴菲特最新公开发表的观点，他直言当下美股市场已经失去理性，沦为赌场。美股头部企业市盈率尚且不足 20 倍，就已经被评价为投机赌场；反观我们 A 股半导体板块平均市盈率 218 倍，叠加日均 3 到 4 万亿的超高成交额。A 股市场总市值 120 万亿，但实际流通盘仅有三四十万亿，按照当前成交量测算，十天时间整个流通盘就能完整换手一轮，这种投机狂热是无法否认的现实。
当下市场绝大多数个股长期走熊，仅有半导体等科技赛道被资金疯狂爆炒，还形成了极强的流动性虹吸效应，吸走了全市场绝大多数活跃资金。股价被炒作到这种高位，后续资金唯一的选择就是兑现离场。所以我们早在两周前就反复提示，市场即将迎来深度调整，而且这一轮调整不是短期小幅回调，而是结构性牛市彻底转向结构性熊市的中长期调整，调整的下跌幅度、持续时间，都会超出绝大多数投资者的预期。
现在绝对不是进场抄底、接下跌飞刀的时机，“千金难买牛回头” 这句话放在当前高位，属于严重的行情错判，这种方向性的高位误判，会给投资者造成巨大亏损。但真话往往不好听，直白提示风险很容易引来指责，不过大家也不用过度悲观，原因在于前期经过充分下跌调整的大盘蓝筹板块，目前已经进入探底回升通道。
近两周盘面走势已经给出清晰信号，银行、运营商、电力、煤炭、石油、证券、保险、创新药医药、白酒这类权重蓝筹持续走强。这一批低位蓝筹，就是后续支撑指数的核心力量，也是上证指数很快重回 4000 点的重要支撑。大家不用对上证指数过度悲观，当前市场只是行情轮动切换：一部分赛道从结构性牛市转为结构性熊市，另一部分赛道从结构性熊市转为结构性牛市。
我再简单总结当下市场点位：当前位置毫无疑问是政策底，刚才大家也能看到，沪深 300ETF 资金再度放量流入，国家队资金已经进场托底。但市场底和政策底不会出现在同一价位，市场底必然低于政策底，两者之间还存在一段调整周期。政策底、市场底对应的具体点位、调整时长，上周四我们内部直播已经完整分析讲解，感兴趣的观众可以回看直播回放，这些细节内容不方便在公开渠道详细展开，感谢各位理解。
主持人：
还有一点补充说明，现在全网有 15 万观众在线观看直播，
刘纪鹏
我来说两句：我认为我们和水皮最大的观点分歧在于，他直接判定熊市到来，却只聚焦高科技板块单一维度分析，我是从全市场整体行情综合判断。单纯依靠结构性科技赛道走弱，就直接定义全面熊市，这个结论太过草率。顶多只能说这几百只高位科技股需要估值回归理性，从全市场整体盘面来看，国家队进场托底之后，并不会走出全面熊市行情。
如果现在就定性熊市来临，那本轮熊市会持续多久、指数会跌到什么区间，你有完整的测算判断吗？
水皮
老刘，我刚才完整阐述过观点，你没有听明白我的核心逻辑：科技赛道由牛转熊，低位蓝筹赛道同步由熊转牛，两者是同步发生的。
刘纪鹏
我完全听懂了你的表述，但单纯说科技股走熊，不能等同于整个 A 股市场全面转熊，市场目前一共 5400 只个股，不能一概而论。仅凭几百只科技股走弱，就直接定义全市场熊市，这个结论下得太早。
我们可以换个核心问题讨论：市场会不会重回 3000、3200、3300 点低位，投资者是否需要不计持仓标的、全部清仓离场？
水皮
老刘，我刚刚已经说得很清楚，4000 点关口不用过度担忧，但大家要搞清楚后续依靠什么板块支撑指数重回 4000 点。此前指数冲高到 4250、4258 点，完全依靠半导体龙头权重拉动；后续指数哪怕重新回到 4000 点、甚至冲击 4200 点，拉动力量都会换成大金融、低位权重蓝筹，和前期爆炒的科技股没有关联。
元股证券:ygzq.hk换句话讲，就算指数依靠蓝筹权重重新站上 4000 点，大部分高位科技个股也很难同步回暖，很多投资者持仓市值依旧会出现缩水，大家一定要听懂这个核心分化逻辑。
刘纪鹏
在这一点上我们两人观点达成一致。
接下来我做整体观点归纳：今天整场直播讨论的核心议题，就是当前点位市场是否进入熊市。
如果是全面熊市，那么无论持有什么个股，都不适合继续持仓，就像前几年的单边下跌行情。但当下我们并没有得出全面熊市的结论，整体行情还有待持续观察，只要落地几项关键制度改革措施，就能规避全面熊市行情。
水皮总同样认可，只有高位科技赛道行情结束，市场会完成板块轮动切换，这一点我们双方观点统一，同时我们都认同指数很快会重回 4000 点。
至于指数能否快速回到 4000 点，我认为还要观察下周一、周二盘面走势，以及后续出台的配套市场调控措施。当前沪深 300ETF 资金持续流入，国家队资金也在持续进场托底，这一点我只能点到为止，不方便公开深度展开分析，上周四内部交流会上我已经给出完整清晰的市场推演。
水皮
我再梳理三条关键判断：第一，当前点位是政策底；第二，政策底不等于市场底，市场底的点位会低于政策底；第三，市场底的形成存在滞后周期，不会在政策底出现后立刻落地，投资者要对后续调整行情做好心理准备。
刘纪鹏
我不建议大家现在盲目全部卖出持仓个股，不能仅凭 “市场走入熊市” 的片面判断，就一刀切清仓。
水皮
我不会给大家标准化的买卖操作建议，每只个股所处位置、估值区间完全不同，不能一概而论。我个人依旧对市场中长期走势抱有信心。
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